来源：元沙优投

整理：赛柏蓝器械

低调的A股上市医械企业：2016年上市，只做一种高值耗材，在国内几乎找不到直接竞争对手，全球市场中竞争对手也是极少。其盈利能力之强，直接促成了一种高值耗材撑起190亿市值的可能。

先不说出它的名字，来感受一下它强悍的盈利能力：

2014至2017年营业收入分别为：3.71亿元，5.09亿元，5.44亿元，7.18亿元，年复合增长率为：24.6%。

对应的净利润分别为：1.6亿元，2亿元，2.02亿元，2.84亿元，年复合增长率为：21.1%。

2014至2017年净利率分别为：43.15%，39.39%，37.18%，39.59%。

这个盈利能力是什么概念？国内医药“一哥”恒瑞医药近3年的净利润率平均为：23%；国内医疗器械“一哥”迈瑞医疗近3年的净利润率平均为：20%。

这是远超老大哥的节奏啊，妥妥的细分市场独角兽。

它就是健帆生物。截至今日收盘，其市值约186.03亿元。

今天小编为你系统的梳理一下健帆生物，试图找到其持续盈利背后的动力，以及这款“神奇”的高值耗材。

二十多年前，18人勇敢接盘

健帆生物的历史可以追溯到上个世纪八十年代，其前身是丽珠集团旗下的丽珠医用生物材料厂，主要生产：低值耗材（高分子绷带等），一直到21世纪初这个厂都还是亏损的。

后来丽珠集团决定将其出售。

接盘的是时任厂长的董凡和厂里17名职工。接盘之后，还是亏损，董凡决定带领职工转变产品路线，由生产多种低值耗材转向单一的血液灌流器市场。

上市前股权架构：

上市之后，股权释放了10%，成为公众股，**控股股东为董凡，红杉资本为财务投资。

董凡是个70后，他的整个高管团队都很年轻，而且全部持股。

“神奇”的高值耗材，血液灌流器

健帆生物90%的收入来源为一次性血液灌流器，这个高值耗材到底是一个什么样的产品，支撑起了这家上市公司？

一次性血液灌流器

关于血液灌流器，说简单一点，就像是家里装的自来水过滤器一样，把水里面的渣渍过滤掉，血液灌流器就是把血液里面的有毒物质过滤掉。

血液灌流的研究始于上世纪 40 年代。（对技术不感兴趣的请直接跳过）

1948 年，国外学者曾用离子交换树脂进行血液灌流动物实验，但清除率很低；后来用树脂对尿毒症、急性肝衰竭患者进行 血液灌流，发现对尿素氮和血氨有较好的清除率，但其血液相容性不好，临床应用难于推广。

1964 年希腊学者 Yatzidis **应用活性炭颗粒对尿毒症患者进行血液灌流，发现可以有效清除许多内源性和外源性毒物，如肌酐、尿酸、酚类、胍类和巴比妥类药物。

1966 年加拿大籍华人学者张明瑞将活性炭进行白蛋白-火棉胶包膜用 于血液灌流中，有效地防止炭微粒脱落而进入人体血液，从而避免血栓栓塞现象和白细胞、血小板下降问题，较好地解决血液的相容性问题。

1970 年 Rosenbaum 等率先用吸附树脂进行血液灌流治疗药物中毒，取得较好效果。1979 年，Terman 等使用免疫吸附剂、采用血液灌流技术来治疗系统性红斑狼疮。

目前德国 Fresenius、日本 Asahi 和 Kaneka、瑞典 Gambro 等公司分别有自己的血液（或血浆）灌流产品，主要以血浆吸附树脂或活性炭吸附剂为主，产品价格相对昂贵。

我国从 80 年代初开始血液灌流研究。近年来在中毒、尿毒症、重症肝病、免疫吸附等研究领域均已取得显著成果，攻克了血液净化医用吸附材料的主要技术难点，成功创制多种吸附材料。

可以看到，血液灌流技术的发展，本质就是材料科学的进步，推动了血液灌流器在临床的应用。换句话来说，谁掌握了更先进的吸附过滤性材料技术，谁就有市场的话语权。

那么，问题来了，市面上的血液净化行业又是一个什么样的市场情况呢？

目前，血液净化的基础治疗方式包括血液透析（HD）、血液灌流（HP） 或血液吸附（HA）、血液滤过（HF）、血浆置换（PE）、免疫吸附（IA）等。

既然都是净化过滤血液的有害有毒物质，那么，当然是哪个过滤的种类多，哪个效果越好，越受到市场欢迎。

它们各自的应用特点，如图所示：

数据来源：《中国血液净化》

如数据所示，不同血液净化方式对毒素的清除率为：血液透析+血液灌流＞血液透析 滤过＞血液滤过＞血液透析。所以，临床主流的治疗方式为透析+灌流。

看到这里，你也许会想，那生产透析机的企业，顺带把血液灌流器做了，那不就好了。问题就在于它们能不能做出来？

据公开资料显示，目前掌握灌流器核心技术的生产厂家极少，而健帆生物采用中性大孔树脂作为吸附材料，该项技术获得国家科技进步二等奖，说明其核心竞争壁垒就在于材料技术上。

不过，它的这些发明专利，保护期剩余时间都不是很长了，大部分已经过半。

数据来源：健帆生物财报

既然吸附材料技术为核心竞争力之一，那么，我们看看其对于研发的重视程度如何，主要看研发占营业收入比。

2016年至2018年6月的研发投入比分别为：3.91%，3.71%，4.36%，**值为：0.26亿元，无资本化研发费用。2017年医疗器械行业的平均研发投入占比为：7.09%。平均**值为：0.76亿元。

对比可知，其对研发的重视程度不足，甚至没有达到整个医疗器械行业的一半，这个有点让人担心。

高盈利的背后

前面已经讲过，健帆生物盈利能力非常强，那么，它的利润高的原因是什么呢？

一个基本商业逻辑是，要想从所售出的商品中获得更大利润，有两种简单粗暴的方法：要么提高售价，要么降低生产成本。

健帆生物生产的血液灌流器为全血灌流，因为在国内没有竞争对手，不好做直接对比，而在国外，血液灌流主要以血浆灌流为主，即：将血液先经过分离出血浆，再进行灌流。

代表公司有：日本钟渊化学公司，日本旭化成可乐丽医疗株式会社等，由于血浆灌流涉及到血浆分离器，价格自然高昂，因此，它们在国内没有市场。

以上原因，就决定了其定价权在手，毛利率极高，达到了83%以上。另外，由于健帆生物只生产血液灌流器一种产品，其生产成本也得以大幅的降低。

按理来说，**爆款产品在产业链中应该是强势的才对，但其应收账款和预收账款情况的表现并没有使得这款产品占据话语权。

2015-2017年健帆生物对下游的应收账款分别为：0.52亿元，0.75亿元，1.06亿元，年复合增长率为：42.7%。注意，这个增速超过了营收的复合增速。

预收账款分别为：0.1亿元，0.01亿元元，0.02亿元，本来就少的可怜，而且还在趋势性下降。

这是否说明，其对下游的话语权减弱了呢？

查阅财报发现，其在2014年期间大幅的放松了销售政策。

小编翻译一下以上的文字意思：哥们要冲上市了，zjh有盈利要求，经销商朋友们，赶紧帮忙多下订单，给账期3个月哦，